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Vers un monde post-QE

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Selon Nick Clay, Gérant Actions Internationales chez Newton IM (BNY Mellon IM), les valorisations des actifs financiers ont subi des effets de distorsion profonds suite à l’expérience ratée qu’est le QE. Le voile sera levé dans les prochaines années à mesure que le cycle économique progresse.

Près de 10 ans après les premières secousses de ce séisme mondial, il serait fort étonnant s’il n’y avait pas eu de nette amélioration dans la plupart des économies dans le monde. Il est vrai que, en cette fin d’année 2017, une véritable reprise de l’activité économique se confirme : le redressement général de la zone euro, une région traumatisée encore récemment par la crise des dettes souveraines de l’été 2011, en est une bonne illustration, et ce rebond marqué a même dépassé les attentes de la plupart des observateurs.

Indépendamment des indicateurs économiques plutôt décevants par rapport aux attentes, les acteurs du marché, en particulier dans les États-Unis, semblent avoir adopté une attitude assez insouciante, à la Taylor Swift face à ses critiques dans la chanson « Shake It Off » : plus les mauvaises nouvelles tombent, plus ils s’en débarrassent.

Si l’on s’en réfère aux effets de distorsion de l'assouplissement quantitatif (ou QE), que nous considérons clairement comme une expérience ratée, nous en sommes à un moment tardif du cycle du marché actuel : à titre d’exemple, l’économie américaine est en croissance depuis 97 mois et son PIB n’a pas connu de chute pendant tout ce temps.

Dans une configuration normale des marchés, le taux directeur de la Fed remonterait en ligne avec le cycle économique, et un éventuel ralentissement de la croissance entraînerait mécaniquement une baisse des taux d’intérêt. Grâce aux différentes itérations du QE comme politique monétaire, ce schéma n’a pas pu être suivi and les taux d’intérêt ne sont pas remontés de manière significative. 

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Cependant, on pousse les investisseurs à se fier au discours dominant que la normalisation des taux d’intérêt est en marche ; que la réduction des programmes d’achat d’actifs des banques centrales passera par là et que la Fed diminuera également son bilan d’actifs amassé suite à la crise financière. Si toutes ces choses se produisaient au même moment, ceci déboucherait probablement sur un des événements les plus redoutés sur les marchés. Si les marchés en venaient à vaciller, à cause d’une faiblesse au niveau de l’inflation, par exemple, le même casting de personnages, dont Janet Yellen en tant que Présidente de la Fed, ferait exactement la même chose qu'avant et aurait recours à la planche à billets.

Nous sommes devenus dépendants des interventions des banquiers centraux, contraints de gérer un écosystème complexe en évolution permanente, contrairement à une machine bien rodée capable de recevoir des ordres afin de fournir le plein-emploi, une inflation à 2,5% et une croissance économique robuste. Il faut que le cycle des capitaux s’achève et leurs interventions brisent ce cycle, créant dans leur sillage des entreprises « zombies » qui, sans soutien, auraient été balayées. La tentative même de maîtriser ce système finit par le rendre plus fragile plutôt que plus solide.


Payer le prix fort

Autre corollaire du QE, les marchés sont tirés vers le haut et les valorisations deviennent plus chères, en particulier aux Etats-Unis. La valorisation que les investisseurs paient pour un actif détermine le probable rendement et, si elle est trop élevée, un investisseur risque d’avoir un rendement médiocre. En Allemagne, par exemple, qui a bénéficié sur le long-terme de la création de l’euro et de la croissance chinoise, les opérateurs ont du mal à identifier des valorisations pas chères, et celles dans l’industrie manufacturière sont parmi les plus onéreuses. Dans le secteur financier, les risques excessifs liés à la structuration de la dette découragent certains investisseurs.

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Pendant les années 1980, la croissance des salaires a été biaisée en faveur des plus faibles revenus, alors qu’aujourd’hui cette même couche de la population continue de perdre de l’argent au moment où le premier 1% des gens détenteurs d’actifs en tirent les bénéfices. Cela a largement contribué au vote pour le Brexit et à l'élection de Donald Trump à la présidence américaine, avec la victoire du populisme face aux élites en place.


L’après-QE

Lorsque les marchés remontent suite à des crises d’hypoglycémie provoquées par les interventions des décideurs monétaires, il existe bel et bien un risque de décalage dû à une réticence à prendre des risques pour rester dans la course. Le risque n'est pas un mouvement yoyo permanent des marchés, tantôt à la basse tantôt à la hausse, mais une perte constante du capital. Dès lors, les investisseurs ont tout intérêt à éviter le syndrome da la Peur de Passer À Côté (PPAC), dans l'impatience de dénicher le nouvel Amazon, et privilégier l'approche du sculpteur Michel-Ange, qui enlevait juste assez de pierre pour découvrir le chef-d’œuvre à l'intérieur du rocher : ce qui compte le plus c'est ce que nous enlevons. Une fois les effets de distorsion engendrés sur les marchés par les banques centrales dissipés à la sortie du QE, nous finirons peut-être par apprécier la véritable valeur des actifs financiers, plutôt que d'être contraints à en connaître simplement le prix.

www.newton.co.uk - www.bnymellon.com 

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