Connexion
/ Inscription
Mon espace
ER - Acteurs du secteur financier
ABONNÉS

Le point de marché mensuel de Michel Lemosof

Les investisseurs retiennent plus les mauvaises nouvelles que les bonnes

Dix ans après la faillite de Lehman Brothers, les investisseurs semblent moins confiants qu’ils ne l’étaient en début d’année. Les interrogations sur la véritable santé des économies se multiplient, alors que les résultats des entreprises, eux, paraissent bien orientés.

L’Europe plombée par la politique

« Si certains étés connaissent des accès de volatilité, le moins que l’on puisse dire, souligne Bernard Aybran directeur de la multigestion chez Invesco Asset Management, est que celui qui s’achève n’en fait pas partie : les actions européennes ont fait du surplace, de même que la monnaie unique. Ce ne sont pourtant pas les occasions qui ont manqué pour générer des accès de nervosité : de la guerre commerciale aux négociations sur le Brexit en passant par les comptes publics de l’Italie, rien n’y fait. Est-ce à dire que les marchés naviguent sur un long fleuve tranquille ? Loin de là : d’un point de vue sectoriel comme régional, les disparités sont majeures et la sélectivité est centrale pour les investisseurs. La croissance bénéficiaire de l’Europe est loin d’être négligeable, mais la région est également plombée par les soubresauts politiques en Italie et au Royaume-Uni, ce qui a poussé les investisseurs à réduire leurs engagements. »

De son côté, Didier Saint-Georges, managing director, Carmignac Gestion, a trouvé un titre éloquent pour sa Note de septembre : Le champ de mines des fins de cycle. En effet, trois cycles arrivent en fin de course concomitamment : monétaire (dégonflement de la bulle de liquidités), économique (ralentissement global) et politique (montée des nationalismes). La période estivale était peut-être propice à la détente, mais pas pour les investisseurs ! Les performances des actions n’ont pas été au rendez-vous. « Cette année, estime Frédéric Rollin, conseiller en stratégie d’investissement chez Pictet AM, cette tendance pourrait être encore plus forte que d’habitude, du fait de la perte d’élan de l’économie mondiale, d’un encouragement monétaire au ralenti et des attentes de bénéfices des entreprises généralement trop optimistes. » Pour le stratégiste, qui est devenu négatif sur les actions et qui, pour compenser, a augmenté son allocation obligataire (principalement dans les obligations d’Etat américaines, le rendement du 10-ans étant proche de 3 %), il convient de faire preuve de prudence, au moins à court terme.

« La hausse de l’aversion pour le risque a profité, en fin de semestre, aux emprunts d’Etats jugés les plus sûrs, tels que l’emprunt d’Etat américain à 10 ans ou le Bund allemand, rappellent les experts d’Aviva Investors France. Les doutes des investisseurs ont également bénéficié à d’autres actifs considérés comme refuge, à l’image du yen. » Compte tenu des perspectives de croissance qui demeurent favorables aux actifs risqués, le gestionnaire reste optimiste sur les actions. Pour lui, la publication des résultats trimestriels sera un indicateur décisif sur la direction que prendront prochainement les marchés. Il n’écarte pas la possibilité de revoir à la baisse ses anticipations en matière de performance des actions, si les mesures protectionnistes faisaient tache d’huile.

Lente progression de l’inflation

En juillet, Aviva Investors France s’est renforcé en actions américaines, notamment dans les secteurs de la finance, de la technologie et de l’énergie, au détriment des actions de la zone euro. Les actions japonaises sont restées surpondérées, le marché bénéficiant de la stabilité politique, du dynamisme du tourisme et de la robustesse de la croissance des entreprises. En Europe hors zone euro, le gestionnaire se montre prudent envers les actions britanniques, en raison des incertitudes entourant la mise en œuvre du Brexit. Pour sa part, Paul Flood, gérant multi-asset chez Newton Investment Management (BNY Mellon IM), s’étonne de l’impact « disproportionné » des guerres commerciales sur les marchés de capitaux, bien qu’il s’attende à une poursuite des « escarmouches ».

Chez Amundi, Pascal Blanqué, directeur des investissements, et Vincent Mortier, directeur adjoint, parlent de nuages qui s’amoncellent à l’horizon et qui poussent les investisseurs à adopter une approche de plus en plus prudente envers les actifs risqués. « Cette attitude, ajoutent-ils, a provoqué une correction des marchés actions, un creusement des spreads des obligations d’entreprise [écarts de rendement avec les emprunts d’Etat] et des tensions sur certains segments des marchés émergents (obligations libellées en devises locales, notamment). La croissance mondiale semble avoir atteint un pic et l’inflation progresse lentement. La liquidité mondiale devrait diminuer et l’endettement augmente progressivement. Les banques centrales ne réagissent plus aux poussées de volatilité et n’offrent aucune protection contre les troubles politiques. Les désaccords observés au sein de l’Union européenne devraient se traduire par des débats tendus. Cela étant, la conjoncture favorable devrait soutenir la croissance des bénéfices en 2018 et durant la majeure partie de l’année 2019. Par ailleurs, la faiblesse persistante des taux d’intérêt justifie des valorisations plus élevées, aiguisant ainsi l’appétit des investisseurs pour le risque. »

A court terme, les professionnels continuent à préférer les actions aux obligations et, dans cette optique, privilégient les valeurs américaines et recherchent des titres de qualité sous-valorisés. La croissance des chiffres d’affaires s’est accélérée ces derniers trimestres. Les bénéfices augmentent progressivement. Deux autres spécialistes d’Amundi, Yerlan Syzdykov, responsable des marchés émergents, et Kenneth J. Taubes, directeur des investissements aux Etats-Unis, pensent que les actions pourraient donc, une fois de plus, signer les meilleures performances parmi toutes les classes d’actifs. En Europe, ils surpondèrent les secteurs de l’énergie, du luxe et des technologies de l’information, de la distribution alimentaire et des services aux collectivités. Aux Etats-Unis, ils privilégient les biens de consommation discrétionnaire, les technologies de l’information et les financières. Dans les pays émergents, ils s’intéressent principalement à la Russie, car le pays a amélioré sa situation budgétaire et monétaire. Il affiche aussi une balance externe excédentaire et des valorisations très attractives sur fond de rebond des cours du pétrole. En Chine, ils croient surtout aux secteurs des technologies, de l’assurance et de l’énergie.

Le Bon, la Brute et le Truand

Aux Etats-Unis, commente Adrien Pichoud, économiste en chef de Syz AM, on constate la conjonction d’un certain nombre de facteurs endogènes et interdépendants : un marché de l’emploi et des dépenses d’investissement en amélioration, des baisses d’impôt et une hausse des taux à court terme. Or, cette combinaison est « diamétralement opposée » à la dynamique observée dans la plupart des autres pays. Les divergences qui en résultent ont déjà causé des dégâts, en particulier dans les pays émergents. « Les Etats-Unis sont à la fois le Bon, la Brute et le Truand de l’économie mondiale, selon que l’on se place du point de vue de leur dynamique de croissance positive, des répercussions de leur politique monétaire sur le reste du monde ou de sa politique commerciale peu coopérative ! »

« Actuellement, continue Adrien Pichoud, on distingue trois types d’économies : celles qui ont le vent en poupe (Etats-Unis…), celles qui s’en sortent (Europe, Japon, Asie du Sud-Est…) et celles qui sont à la peine (économies émergentes, avec leurs déficits externes). Les économies développées n’ont pas d’inflation et les économies émergentes, elles, doivent lutter contre l’inflation. Enfin, la Banque centrale européenne, la Banque du Japon et la Banque nationale suisse doivent maintenir une politique accommodante, tandis que la Réserve fédérale américaine et la Banque populaire de Chine peuvent relever leurs taux et que plusieurs banques centrales de pays émergents sont contraintes de relever leurs taux. »

Pour sa part, Tom Stubbe Olsen, gérant du fonds Nordea 1 - European Value Fund, explique qu’il y a trois catalyseurs déterminants pour l’orientation des marchés boursiers européens : la guerre commerciale engagée par les Etats-Unis, la fin du quantitative easing (mesures d’assouplissement monétaire non conventionnelles consistant à acheter des obligations) de la Banque centrale européenne et les résultats trimestriels des entreprises. Après la réforme fiscale, une autre promesse électorale du président américain a été mise en application au deuxième trimestre : la lutte contre les pratiques commerciales jugées déloyales. « L’Europe, précise-t-il, a riposté en appliquant des droits de douane sur certaines marques américaines emblématiques (les motos Harley-Davidson, le whisky Bourbon et les jeans Levi’s). L’administration a répliquée en menaçant d’étendre en menaçant d’étendre ses droits de douanes aux automobiles. Aucune théorie économique n’affirme que le déclenchement d’une guerre commerciale puisse augmenter la richesse de qui y prend part. »

Chez Mansartis, le directeur de la gestion, Jacques Tebeka, figure parmi les professionnels qui sous-pondèrent les actifs risqués, pour lesquels, selon lui, le potentiel de hausse est plus limité que le risque de baisse. Bien que l’environnement soit toujours positif, les risques politiques pèsent sur les marchés, notamment les craintes d’une guerre commerciale, tandis que le changement de « paradigme » monétaire sera un facteur clé au cours des prochains mois.

Le seul investissement raisonnable

« Face à la bonne santé de l’économie américaine, analyse-t-il, la Réserve fédérale devrait procéder à deux nouvelles hausses des taux cette année, soit une de plus qu’anticipé fin 2017. Au cours d’une année 2018 marquée par le retour de la volatilité, les actions américaines ont bien progressé, notamment les petites capitalisations, moins sensibles aux tensions géopolitiques. Le fait notable est la forte baisse des marchés émergents, amplifiée par la chute de leurs devises. Il y a des inquiétudes nées des coups de boutoir de la Maison Blanche sur les droits de douane. L’essor du commerce international a été le principal moteur de la croissance des pays émergents ces dernières années. Les velléités américaines de rééquilibrer les échanges en faveur des Etats-Unis inquiètent naturellement les investisseurs. L’impact pourrait être de 0,5 % de croissance mondiale en moins d’ici à 2020. »

Dans le domaine des actions, Toby Nangle, responsable de l’allocation d’actifs chez Columbia Treadneedle, et sa collègue Maya Bhandari observent eux aussi que les valeurs européennes sont à la traîne, dans un contexte de fléchissement des données économiques et d’un euro plus vigoureux qui, à 1,25 face au dollar américain plus tôt dans l’année, constituait un handicap. Depuis, l’euro est revenu sous 1,17 $. Si la croissance annuelle en Europe atteignait 2,3 %, les bénéfices des entreprises devraient s’accroître de 10 %. Pour l’an prochain, une anticipation de 8 % d’augmentation des profits est anticipée.

Chez Dorval AM, François-Xavier Chauchat, responsable du cadrage macroéconomique et de l’allocation d’actifs, tient les propos suivants : « La guerre commerciale s’intensifie, mais sa portée restera probablement limitée par l’intérêt même des Etats-Unis. Le rapport cours/bénéfice médian, vers 15 fois, a baissé à son niveau le plus bas de 2016. La prime de risque liée à la guerre commerciale devient significative. Les flux sortants sur les actions mondiales témoignent d’une sorte de capitulation. De plus, les défensives ont nettement surperformé les cycliques, un autre signe de stress probablement excessif à propos de la guerre commerciale. La mondialisation a contribué à la hausse des marges des entreprises depuis la chute du mur de Berlin, en 1989. La guerre commerciale aura des retombées inattendues, du fait de la complexité des chaînes de production. »

Si l’espérance de gain sur les actions a diminué avec la hausse du risque, mais, selon les spécialistes de Oddo BHF AM, elle reste positive. Les actions sont, pour eux, « le seul support d’investissement raisonnable… au prix de fortes sueurs. » Investir ou ne pas investir ? Et, si oui, en actions ou en obligations ? Chacun se fera son opinion. Pour nous, les actions peuvent encore être surpondérées, et ce d’autant plus que nombre d’entre elles ont corrigé au cours de ces dernières semaines.

Michel Lemosof

Lire la suite...


Articles en relation